1-3. 제조업 재무제표 분석 기초 (SK하이닉스 사례)

 

Balance Sheet 분석 시 자산의 흐름을 이해하는 것이 중요함

기업 활동은 유무형 자산 → 재고 → 채권 → 현금의 순환임

기업활동에 따라 유무형 자산이 돌아가야 재고가 생기고, 재고가 팔려야 채권이 생기고, 마지막에 현금이 들어옴

투하자본(Invested Capital) : 유무형 자산 + 운전자본 (재고 + 채권 + 현금)을 의미함

 

제조업은 대부분 유무형자산(설비/장치/투지)의 비중이 높으며, 이러한 자산이 사람의 심장 역할을 함

 

SK 하이닉스 사례를 통해 제조업 Balance Sheet 읽는 법을 간단히 살펴보고자 함

 

제조업 재무상태표 구성

SK하이닉스 사례 (2023.03.21 사업보고서)

SK하이닉스 요약재무제표

 

• 자산 총계: 104조원
• 유무형자산: 64조원 (전체 자산의 62%)

유무형자산은 CapEx를 얼마나 투자했는지를 의미함.

우리나라의 평균적인 제조업의 자산 中 유무형자산 비율은 약 40%임

반도체 산업은 SK하이닉스에서 볼 수 있 듯 자산의 62%가 capex인 대규모 장치 산업임

 

 

고정비와 영업 레버리지

CapEx는 통상 5년간 나눠서 감가상각되며, 매출의 등락에 따라 변동 없이 고정적으로 발생하는 고정비임

SK하이닉스는 CapEx가 많아서 감가상각으로 인한 고정비의 비중이 매우 큼

 

이처럼 고정비가 큰 기업을 영업레버리지가 큰 기업이라고 함

Top Line(매출)이 움직여도, 비용이 Fix되어 있으므로, 매출 변동에 따른 이익률의 변동이 매우 큼

비용의 3대 요소는 원재료비, 노무비, 감가상각비인데, 이 중 고정비인 감가상각비의 비중이 매우 크기 때문.

 

반대로 조선, 철강, 정유 등 중공업은 '변동비' 성격인 원재료비의 비중이 비용의 70~80%를 차지함.

따라서 이렇게 변동비가 높은 산업들은 매출이 올라가도 이익률이 크게 증가하지 않음. 

 

경기의 영향을 크게 받는 이유

 

CapEx 비중이 높아, 고정비가 높은, 영업 레버리지가 큰 기업들은 업계 호황일 때 이익률이 폭발적으로 성장하고, 불황일 때 적자폭이 크게 확대됨 ('23년까지 Down Cycle의 반도체 기업 상황을 참고하면 이를 확인할 수 있음)

 

따라서 SK하이닉스와 같은 반도체 기업의 실적을 이야기 할 때, 원재료비가 얼마인지 이야기 보다 '경기' 이야기가 중요하게 언급됨.

 

이와 같이 Balance Sheet에서 유무형자산의 비중이 큰 것을 확인한다면,

CapEx가 많고, 고정비가 높고, 매출에 따라 이익률이 크게 달라지는, "영업 레버리지가 큰 회사임"을 읽을 수 있어야함

 

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경기에 따른 손익의 영향 확인

2016년(69기) ~ 2018년(71기) 하이닉스 손익

 

경기 Cycle에 따른 영업 레버리지 효과의 강력한 효과는 2016년 ~ 2018년 하이닉스 손익에서 확인할 수 있음

 

2016년(69기), SK 하이닉스는 매출 17조, 영업이익 3조원이었음.

반면, SK하이닉스가 가장 호황이었던 2018년(71기)의 손익계산서를 보면, 매출이 40조로 2년전 대비 2.3배로 증가히면서 이익은 3.3조에서 20.8조로 6.3배나 증가하는 것을 볼 수 있음. 당시의 영업이익률은 무려 50%임.

 

영업이익률 50%는 게임 산업, 바이오 산업에서나 나올 수 있는 말도 안되는 영업이익률이었고,

2018년 SK하이닉스는 Global 기업 중 영업이익률이 가장 높은 회사 중 하나였음.

 

하지만 2019년 다시 불황이 찾아오면서 하이닉스는 매출 26조, 영업이익 2조로 영업이익이 급락함.

이처럼, 영업 레버리지 효과가 큰 기업은 경기에 따른 매출 변화가 영업 이익률에 엄청난 영향을 미침.

(이처럼 제조업은 '매출원가'가 중요하고 판관비(판매 및 관리비)는 10% 내외임)

 

 

기타 제조업 Balance Sheet에서 확인해야할 것들

SK 하이닉스 '23년 기준 자산 104조원 中 유무형 자산 64조를 제외한 나머지 자산의 구성은

재고자산 16조원, 현금 및 단기금융상품 6조원, 채권 5조원임

 

기업 활동은 유무형 자산 → 재고 → 채권 → 현금의 순환이며,

특히, 제조업에서 위 네가지 자산의 합이 전체 자산의 90% 이상임.

 

SK하이닉스의 경우, '23년 기준 현금성 자산의 비중은 6% 내외임.

한국 상장기업의 평균 현금 비율이 자산대비 약 10% 대비 낮은편.

이는 경기 하락의 영향으로 보임.

 

LG 에너지솔루션 사례와의 비교

LG에너지솔루션 또한 반도체와 마찬가지로 고정비가 많이 들어가고, 매출에 따라 이익률이 급증하는 영업 레버리지가 큰 기업처럼 보였지만, 실상 물적분할 이후 재무제표를 분석해보니 원가의 80%가 원재료비였고,

(CapEx 투자가 그렇게 큼에도 불구하고) 고정비의 비율이 약 15% 밖에 안됐음.

 

이익률이 반도체 산업처럼 폭발적으로 늘어나기 힘들고, 

고정비도, 변동비도 많이 타는 사업이라서 반도체처럼 이익률이 높기가 힘듦.

 

해당 산업은 오히려 벨류체인 안에서 원재료를 공급하는 기업들이 많은 가치를 가져가는 생태계임.

(이러한 이유로 이차전지 관련된 소재 업체들이 주식시장에서 상승률이 높았던 것)